罗志恒：预计下阶段将进一步加快前期政策落地、适时推出新的增量政策
上半年GDP同比增长4.7%，处于全年增速目标区间的中部。其中，一季度GDP同比增长5.0%，实现良好开局；二季度同比增长4.3%，较一季度回落0.7个百分点。
二季度经济增速回落更多是政策节奏切换、新旧动能持续切换（房地产影响较大）和外部美伊冲突扰动的影响，要看到新动能加速成长的势头仍在持续、中国产品在国际市场的竞争力依然强大。
客观认识当前中国经济形势，既要认识到宏微观背离和行业间的分化，也要看到这是转型期的必然结果。中国仍处于新旧动能转换、产业结构升级推进的关键阶段，在这个过程中总量承压、结构分化；但这些都是阶段性的，一旦转型成功，尤其是牢牢抓住新一轮科技革命的契机，供给端能够更加自立自强、需求端更加稳定依靠内需，经济增速也就稳定下来，在当前资本市场耐心资本孕育和财税促进科技发展等系列举措的支持下，预计在“十五五”后期或者“十六五”前期我们就能够实现动能转换成功，届时经济的总量增速稳定、结构优化。
更具体而言，二季度GDP增速的回落主要受第二产业拖累。第二产业增速由一季度的4.9%降至二季度的3.0%；二季度GDP增速较一季度回落0.7个百分点，其中第二产业拖累0.6个百分点。其一，美伊冲突导致全球能源供应和价格剧烈波动，叠加煤矿安全生产监管趋严，化工、煤炭等部分工业行业受到短期供给冲击。其二，消费需求偏弱，对汽车、家电、纺织服装及相关原材料行业生产形成拖累。其三，房地产和基建投资下滑，直接压低建筑业增加值，并导致水泥、玻璃、钢材等建材需求走弱。建筑业在二季度的权重季节性上升，又进一步放大了其对第二产业和GDP增速的下拉作用。
转型与分化是当前经济的核心特征，高端制造的生产、投资表现明显好于总体，服务消费明显好于商品消费，外需好于内需。其一，高端制造的发展对内有利于稳定产业链供应链，对外有利于积极应对维护经济安全。上半年装备制造业增加值同比增长9.3%，高技术制造业增加值增长13.3%，分别快于全部规模以上工业增加值3.9和7.9个百分点。其二，服务消费的发展体现了居民消费结构持续升级，未来随着收入分配和社保制度改革以及更多高质量的服务供给涌现，服务消费占比将继续提高。其三，出口强劲，反映出中国商品强大的国际竞争力，AI产业链的发展是本轮出口强劲的重要支撑，未来还将进一步赋能中国经济生产效率提高，要推动生产效率提高逐步转化为居民收入和民生福利改善。
展望下半年，预计全年经济呈“U型”走势，二季度4.3%或为年内低点，三季度和四季度GDP同比有望分别回升至4.5%和4.8%左右，全年增长4.7%左右。下半年经济增速温和回升有四个关键支撑因素：1）出口市场多元化和产品结构升级（AI产业链）带动出口保持较强韧性；2）上半年财政支出节奏相对偏缓，下半年财政对经济支撑的力量较大；3）预计下阶段将进一步加快前期政策的落地、适时推出新的增量政策，支持“十五五”平稳开局；4）去年下半年基数偏低，尤其是消费和投资数据偏低，有利于下半年数据改善。
但也要看到，外部环境不稳定不确定因素仍然较多，国内三大微观主体的积极性仍不足、有效需求释放不明显，房地产调整仍是经济运行的主要拖累，结构分化也可能制约微观预期改善。
风险提示：外部冲击超预期、稳增长政策超预期
一、二季度经济运行的亮点与隐忧
（一）二季度经济增速回落背后的四个亮点
（二）当前经济中存在的四重分化
二、二季度GDP增速为何回落？
（一）第二产业是主要拖累项
（二）第二产业增速回落的三大原因
三、下半年经济形势展望
（一）支撑因素
（二）制约因素
一、二季度经济运行的亮点与隐忧
上半年GDP同比增长4.7%，经济顶住压力运行在合理区间。其中，一季度GDP同比增长5.0%，实现良好开局；二季度同比增长4.3%，较一季度回落0.7个百分点。
（一）二季度经济增速回落背后的四个亮点
其一，二季度名义GDP增速回升，居民收入、工业企业利润和财政收入等名义指标也出现不同程度改善。二季度名义GDP同比增长5.9%，较一季度的4.9%加快1个百分点，主要受PPI同比回升推动。相较于实际GDP增速，名义GDP增速与微观主体的境况更为相关。二季度全国居民人均可支配收入同比增长5.6%，高于一季度增速的4.9%；1—5月规模以上工业企业利润总额同比增长18.8%，高于一季度增速的15.5%；1—5月一般公共预算收入同比增长4.0%，高于一季度增速的2.4%。
其二，上半年经济月度间呈“U型”走势，二季度经济逐月回升。上半年经济运行呈现一季度较强、4月下探、5至6月逐步修复的走势。4—6月，规模以上工业增加值同比分别增长4.1%、4.5%和5.3%，服务业生产指数同比分别增长4.3%、4.4%和4.7%，工业和服务业生产连续两个月加快。本轮回升主要由外需走强、新动能扩张共同推动。出口订单增加，带动电子设备、专用设备、电气机械等出口关联度较高的行业加快生产；人工智能、电子信息、机器人等新兴产业保持较快增长，成为工业生产回升的重要支撑。工业和外贸活动回暖，又进一步带动物流运输、仓储、商务服务、金融和信息技术服务等生产性服务业改善。6月制造业PMI生产经营活动预期指数和非制造业PMI业务活动预期指数分别为54.3%和55.3%，分别较上月上升0.4个和0.5个百分点，企业对市场信心有所增强。
其三，新旧动能转换继续加快，经济结构持续优化。二季度规模以上装备制造业、高技术制造业、电子行业增加值同比分别增长9.7%、14.0%和16.1%，分别较一季度加快0.8个、1.5个和2.5个百分点，且明显快于全部规模以上工业增加值同比增速的5.4%。上半年高技术产业投资和知识产权产品投资同比分别增长4.6%和9.4%，与房地产、传统制造业等投资下降形成鲜明对比。据国家统计局披露，今年上半年，以高端制造、数字经济、现代服务为代表的新动能对上半年经济增长的贡献率超过了四成。
其四，出口保持较快增长，对经济增长形成重要支撑。二季度出口增速持续加快，4—6月同比分别增长14.0%、19.4%和27.0%，上半年累计同比17.6%，创2022年以来同期新高。一方面，出口增长动能逐步由传统劳动密集型商品转向技术和资本密集型产品。中国凭借完整产业链和较强制造能力，在人工智能、新能源和高端装备等领域保持较强出口竞争优势。另一方面，出口市场多元化，与东盟、中东、拉美、非洲等新兴市场联系更加紧密。今年上半年，中国对共建“一带一路”国家和地区的出口占整体出口的比重已超过50%，新兴市场正成为中国出口的“压舱石”。
（二）当前经济中存在的四重分化
结构分化主要体现为供需间分化、行业间分化、群体间分化、地域间分化，这导致不同群体对经济增长的感受冰火两重天、宏微观背离。
一是供给较强与内需偏弱的分化。上半年规模以上工业增加值同比增长5.4%，服务业增加值同比增长5.2%，生产端保持较快增长；但社会消费品零售总额仅增长1.3%，固定资产投资同比下降5.7%，其中民间投资和房地产开发投资同比分别下降8.5%和18.0%。与此同时，出口同比增长17.6%，明显快于国内消费和投资，经济运行呈现生产好于需求、外需好于内需的特征，国内需求对生产扩张的承接仍显不足。
二是新兴行业较快增长与传统行业持续调整的分化。上半年高技术制造业和装备制造业增加值同比分别增长13.3%和9.3%，信息传输、软件和信息技术服务业增加值同比增长10.7%，工业机器人、锂离子电池等新产品保持较快增长；而房地产及其相关产业链继续承压，非金属矿物制品业增加值同比下降2.8%，水泥、平板玻璃和粗钢产量同比分别下降8.0%、5.7%和3.0%。新产业、新产品快速扩张，但尚不足以完全抵消房地产、建材和传统原材料行业收缩的影响。
三是居民群体和企业群体内部之间的分化。上半年全国居民人均可支配收入增长5.2%，但收入中位数仅增长4.7%，表明居民收入改善仍不均衡，多数居民的收入增速和获得感可能弱于平均水平。6月制造业大型企业PMI为50.7%，继续保持扩张；中型企业PMI为50.5%，比上月上升1.9个百分点；小型企业PMI为48.2%，比上月下降0.3个百分点，表明6月需求和生产虽有所回暖，但改善主要集中于大中型企业，小型企业仍面临较大经营压力。
四是不同地区和城市经济发展之间的分化。人工智能、电子信息、高端装备和出口导向型产业集中的地区受益于新动能和外需增长，而房地产、传统劳动密集型产业占比较高的地区面临较大增长压力。上半年，全国固定资产投资同比下降5.7%，其中东部、中部、西部和东北地区分别下降7.5%、4.9%、8.0%和22.9%，东北地区降幅较为明显，中部地区相对具有韧性。房地产市场的城市分化同样明显，6月一线城市新建商品住宅价格环比上涨0.1%，二线城市由下降转为持平，三线城市仍下降0.3%；70个大中城市中，仅有20个城市新建商品住宅价格环比上涨。
二、二季度GDP增速为何回落？
（一）第二产业是主要拖累项
二季度GDP同比增长4.3%，较一季度的5.0%回落0.7个百分点。分三大产业看，第一产业增加值同比由一季度的3.8%小幅回落至二季度的3.7%，第二产业由4.9%大幅降至3.0%，第三产业由5.2%小幅降至5.1%。
根据三大产业的同比增速和权重（去年同期不变价增加值占不变价GDP比重）测算，二季度GDP同比回落的0.7个百分点中，第一产业对GDP增长的拉动较一季度提高约0.1个百分点，第二产业和第三产业的拉动分别下降约0.6和0.2个百分点。
第一产业和第三产业同比增速均回落0.1个百分点，但对GDP增长拉动的影响不同，主要源于权重变化不同。农业生产具有较强季节性，2025年二季度第一产业占GDP的比重为6.2%，高于一季度的4.0%，因此尽管第一产业增速略有下降，对GDP增长的拉动仍有所提高。第三产业的情况相反，2025年二季度第三产业权重为56.9%，低于一季度的60.5%，因此其增速仅下降0.1个百分点，对GDP增长的拉动却下降约0.2个百分点。
相比之下，第二产业增速由4.9%降至3.0%，回落1.9个百分点，同时其上年同期权重由35.6%升至36.9%，从而成为二季度GDP增速回落的主要来源。
（二）第二产业增速回落的三大原因
一是部分工业行业受到短期供给冲击。美伊冲突导致全球能源供应和价格剧烈波动，对国内化工产业造成明显冲击。二季度化学原料和化学制品制造业产能利用率降至69.4%，同比下降2.5个百分点，而一季度为73.8%、同比上升0.3个百分点，即由同比改善转为明显下降；该行业增加值累计同比增速也由一季度的8.2%降至上半年的5.0%，6月当月同比由正转负，下降0.1%。此外，煤矿安全生产监管趋严对煤炭生产形成约束。煤炭开采和洗选业产能利用率由一季度的66.4%降至二季度的61.2%，同比降幅由5.5个百分点扩大至8.1个百分点；行业增加值累计同比增速由一季度的6.5%降至上半年的3.5%，6月当月下降5.9%。
二是消费需求偏弱，对相关制造业生产形成拖累。上半年社会消费品零售总额同比增长1.3%，较一季度的2.4%回落1.1个百分点；其中商品零售额仅增长1.1%，明显低于服务零售额5.3%的增速，表明服务消费表现总体好于商品消费，耐用消费品和部分一般商品消费仍相对偏弱。二季度居民平均消费倾向（人均消费支出/人均可支配收入）为67.5%，低于上年同期和2019年同期的68.6%和70.5%。商品消费需求不足，将通过订单和库存渠道向生产端传导，使汽车、家电、纺织服装及相关原材料行业承压。
三是建筑业受到房地产和基建投资下滑拖累。第二产业不仅包括工业，还包括建筑业。上半年房地产和基建投资同比分别下降18.0%和2.4%，增速分别较一季度下降6.8个和11.6个百分点；上半年建筑安装工程投资同比下降8.0%，降幅较一季度扩大7.6个百分点。房地产和基建投资下降直接压低建筑业增加值，并导致水泥、玻璃、钢材等建材需求走弱。上半年非金属矿物制品业增加值同比下降2.8%，降幅较一季度扩大2.1个百分点，与建筑活动放缓相互印证。此外，建筑业在二季度的权重季节性上升，其对第二产业和GDP增速的下拉作用被放大。
三、下半年经济形势展望
预计全年经济呈“U型”走势，三季度和四季度GDP同比或分别回升至4.5%和4.8%左右，全年增长4.7%左右，处于政府工作报告提出的4.5%—5%预期目标区间。二季度4.3%或为年内低点，后续修复斜率取决于内需政策落地、房地产企稳程度以及外部环境变化。
（一）支撑因素
一是出口市场多元化和产品结构升级将支撑出口保持较强韧性。尽管全球经济和贸易增长面临放缓压力，但我国出口的市场和产品结构正在持续优化。从市场看，对东盟、中东、拉美、非洲以及共建“一带一路”国家和地区的出口较快增长，新兴市场占比提升，有助于降低对少数传统市场的依赖。从产品看，出口增长动能逐步由传统劳动密集型商品向技术和资本密集型产品转换，人工智能产业链、新能源和高端装备相关产品国际竞争力不断增强。完整的产业链、较强的制造能力和持续提升的技术水平，将继续支撑出口，并带动工业生产和生产性服务业增长。
二是上半年财政支出节奏相对偏缓，下半年财政政策对经济的支撑力度有望增强。上半年部分政府债券资金和预算资金尚未充分形成实物工作量，为下半年财政发力留出一定空间。随着政府债券资金加快拨付使用，“两重”“两新”项目继续推进，人工智能、集成电路、新能源、新型基础设施以及公共服务补短板等领域的投资有望加快落地。财政支出提速不仅能够直接稳定基建和公共投资，还可通过政府采购、项目建设和配套融资带动企业订单和就业，推动投资增速边际改善。
三是前期政策将进一步落地显效，必要时仍有望推出新的增量政策。当前消费、房地产和民间投资仍然偏弱，稳增长政策有必要进一步向扩大有效需求倾斜。下半年，消费品以旧换新、《扩大消费“十五五”规划》以及稳地产、稳投资等政策有望加快实施，并根据经济运行情况适时加力。相关政策既有助于促进汽车、家电等商品消费，也有利于释放文化旅游、餐饮和其他服务消费潜力；同时，高技术制造业、装备制造业和知识产权产品投资仍将保持较快增长。存量政策加快形成实效、增量政策适时接续，将共同支持“十五五”实现平稳开局。
四是去年下半年消费和投资基数偏低，有利于主要经济指标同比改善。去年下半年国内需求总体偏弱，社会消费品零售总额、固定资产投资等指标的基数相对较低。随着就业和居民收入保持增长、促消费政策继续显效以及政府投资项目加快落地，下半年消费和投资增速有望在低基数作用下逐步回升，带动三、四季度GDP同比增速温和改善。但也要看到，低基数主要影响同比读数，经济修复的持续性最终仍取决于居民消费意愿、企业投资信心和房地产市场能否实质性改善。
（二）制约因素
一是外部环境不稳定不确定因素较多。全球经济和贸易增速可能进一步放缓，地缘冲突、主要经济体贸易政策调整以及国际大宗商品价格波动仍具有较强不确定性，既可能削弱外需和出口韧性，也可能通过能源、原材料和运输成本上升影响国内企业利润及物价走势。
二是国内有效需求仍显不足。社会消费品零售总额增速偏低，固定资产投资和民间投资仍为负增长，居民消费意愿和企业投资信心尚未充分恢复。在生产端修复较快、需求端恢复偏慢的情况下，供需失衡问题可能延续，并制约价格、利润和收入改善。
三是房地产调整仍是经济运行的主要拖累。上半年房地产开发投资、新建商品房销售面积和销售额分别下降18.0%、11.6%和13.6%，市场止跌回稳基础仍不牢固。房地产调整不仅直接拖累投资，还可能通过建筑、建材、家居消费、居民资产负债表和地方财政等渠道影响经济。
四是结构分化可能制约微观预期改善。新兴产业和出口相关行业保持较快增长，但部分传统行业产能利用率下降，地区间投资和产业景气差异扩大，民间投资持续偏弱。若企业盈利改善主要集中于少数行业，未能带动就业和居民收入改善，也未能惠及更多中小企业，宏观经济修复向微观主体信心的传导仍可能偏慢。
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